[주식도서] '채권쟁이 서준식의 다시쓰는 주식투자교과서' 요약 및 서평

다시쓰는 주식투자교과서

저자 : 서준식

출간일 : 2018.121

서평

- (한줄 평?) 워런버핏식 가치주  '채권형 주식'을 개념화한 필독서
- (주 내용?) 채권형 주식의 좋은점과 채권형 주식의 가치 계산방법!
- (좋은 점?) 초보자부터 주식고수까지 읽을 수 있는 책
- (아쉬운 점?) 없음

 

추천 : ★★★★★

 가치투자자라면 반드시 읽어야 할 책이 아닌가 합니다. 저자가 말하는 채권형 주식이란 바로 워런버핏 스타일의 ROE(자기자본수익률)을 중시하는 가치주입니다. 구체적인 기대수익률을 계산하고 가치투자자의 투자방법을 알려줍니다. 책에서 수없이 언급되듯이 가장 어려운 점을 이를 실천하는 것일 겁니다. 우리는 메뉴얼(이 책)이 있으므로 가는 길이 편리해졌습니다.

모멘텀 투자(전망 투자) : 추세추종

가치투자 : 추세반전

=> 상반된 전략으로, 채권형 주식은 가치투자이므로 떨어지는 칼날(하락하는 종목)을 잡기(매수)위해선 가치확인을 철저히 해야함.

-채권투자와 금리는 불가분의 관계

- 워런버핏 가치투자 : 복리수익률로 미래가치를 예상라고 이를 다시 복리로 할인하는 채권의 원리

 

1장 외인과 기관을 이기는 개미의 가치투자

- 사람의 마음은 주식에 적합하지 않고, 천재들도 주식에는 실패한다.

- 시장의 업황이나 전망을 다룬 증권사 리포트 : 모멘텀 투자 -> 사람의 마음에 큰 영향

- 모멘텀 투자자 : 하락하면 손절매 검토, 시장분위기가 좋아지길 기다림

- 가치 투자자 : 시장이 외면할 때 외히려 사기 시작

=> 원칙없이 하면 이것도 저것도 아니게 됨

 

<모멘텀 투자자>

1. 투자 자산의 가격을 전망한다

2. 수많은 이유가 투자 의사 결정의 근거가 된다.

3. 가격의 투세를 중요시해 순응한다.

 

<가치투자>

1. 투자 자산의 가치를 예측한다

2. 가치와 가격의 괴리라는 한 가지 이유가 투자 의사 결정의 근거가 된다.

3. 가격의 추세를 역행한다.

 

<개미라면 가치투자>

- 모멘텀 투자로 성공하기는 어렵다.

이유

1. 전망은 맞지 않는다

2. 마인드컨트롤이 불가능하다.

3. 시간과 노력이 과도하게 소모된다.

 

가치투자는 사람의 마음을 이겨낼 수 있는 원칙 투자다.

 

<가치투자의 어려운 점>

1. 대중이 공포를 느낄때 사고, 탐욕을 느낄때 팔아야 하므로 외롭다.

2. 효율적 시장 가설에 맞서야 한다.

3. 잘 아는 종목을 철저히 연구해 소수종목에 집중해야 한다.

4. 큰 인내심과 시간이 가격이 가치에 수렴할 것이라는 믿음이 필요하다.(최소1년에서 평균 3~5년 소요됨, 버핏은 10년을 보고 투자)

5. 방법보다는 실천이 어렵다.

6. 모멘텀 투자의 유혹에 빠지지 말아야 한다.

 

<가치투자가 되기 위한 조건>

1. 고통을 감수해내는 신념

2. 평가절하된 투자대상을 찾는 우수한 분석 룰

 

<가치투자의 타이밍>

1. 떨어지는 칼날을 잡는다. 정한 원칙을 그때의 상황과 직관에 자꾸 바꾸지말아야 한다.

2. 물타기하고 또 물타기 하라

3. 분할매수매도하되 매수는 천천히 매도는 조금더 빠르게

 

<가치투자 체크리스트>

1. 가격을 전망하지 않는다.

2. 나만의 방식으로 가치를 측정한다.

3. 지금 들은 정보는 모두 알고 있다고 생각한다.

4. 급격한 시장변화에 포트폴리오를 급하게 바꾸지 않는다.

5. 위기에서 벗어나기 위한 마음에 포트폴리오를 바꾸지 않는다.

6. 갑자기 가격이 싸쟜다거 해서 저평가로 추정하지 않는다.

7. 가치가 변함없다면 가격하락에도 손절매하지 않는다.

8. 나와 원칙을 지키며 노력해 온 포트폴리오를 믿는다.

 

 

2장 : 단서는 채권에 있다.

채권 : 발행자를 자금을 조달하기 위한 유가증권

채권의 특징

1. 정해진 현금흐름(이자) 스케쥴이 있고, 만기가 도래하면 소멸(상환)

2. 만기(듀레이션)이 길수록 금리에 따른 채권가격변동성이 크다.

3. 시장 금리 하락을 예측한다면 장기채를, 상승을 예측한다면 단기채를 매수한다.

 

CD : Cetificate Deposit 1년 미만의 은행이 발행하는 양도성 예금증서

CP : 1년 이하의 기업 어음 Commercial Paper

ABS : Asset Banked Securities 자산담보부증권, 부동산뿐만 아니라 다양한 채권담보를 기반 (ex 항공운임)

MBS : Mortgage Banked Securities 주택저당담보증권

FRN : Floating Rate Note 지급이자가 확정되지않은 변동금리채권(CD금리 + a%)

 

벌처펀드 : 정크본드에 집중적르로 투자하는 펀드

 

<이자지급 시점에 따른 분류>

이표채(coupon bond) : 정해진 시기에 지급

할인채(discount bond) : 만기일까지 이자를 미리 할인해 발행

복리채(compound bond) : 이자가 자동으로 복리로 재투자

 

<금리와 채권>

- 금리가 오르면 채권소유자는 속이 쓰리다.

 

<채권의 듀레이션 계산>

{(1회차이자 × 1년)+(2회차이자×2년 )+...} / 총이자 = x년

X는 듀레이션(년)

 

<잔존만기와 수익률 곡선(일드커브)>

-채권은 장기일수록 수익률이 높다

- 이를 Yield curve 라고 한다.

- 신용등급이 낮을수록 장기수익률이 더 높다.(커브가 가파르다)

=> 중앙은행이 시중자금 흡수목적으로 기준금리 대폭 상향시 단기채가 장기 경제전망, 잠재성장률, 채권수급으로 결정되는 장기채기준금리보다 높아지는 경우도 있다.

 

<채권의 위험>

듀레이션 위험 : 금리변화에 가격변동

신용 위험 : 부도

Ex) 은행채 5년물 금리 4.5% = 무위험수익률 3% + 듀레이션 프리미엄 0.8% + 신용프리미엄 0.7%

 

<채권의 세후수익률>

발행금리에 대한 이자에만 세금 15.4%부과

은행 예금금리 2.6%, 지방채 채권금리 2.5%(발행금리 1.75%) => 세후수익률은 채권리 더 높음

 

<후순위채권>

-신종자본증권이라고도 함

-이자가 높으나 위험이 조금 있어 하이브리드 증권이라거도 함

 

<전환사채>

전환사채Converttible Bond : 주식교환권이 있는 대신 낮은 이자

신주인수권부사채Bond with Warrant : 원할 때 정해진가격으로 주식인수 가능

 

장점 : 주가상승시 권리행사로 높은 수익가능, 유동성 좋음

단점 : 청약걍쟁률 높아 확보 어려움, 기업경영악화시 발행, 전환주식 물량으로 주식상승어려움

=> 벤저민 그레이엄 : 우량기업이 투자자에게 유리한 전환사채를 발행할 이유는 없다.

 

<물가연동국채>

- 물가와 연동되는 10년 만기 국채로 재테크에 유리

- 장점 : 인플레 리스크 헷지, 물가상승으로 인한 수익에는 비과세, 분리과세 가능, 시장금리 하락시 수익

- 단점 : 디플레 발생시 원금손실 가능성

- 방법 :.증권사 HTS를 이용해 매입가능

 

 

제3장 소소하지만 확실히 알아야 할 투자이론

<기대수익률 구하기>

가치투자 : 위험과 기대수익률을 다루는 기술

기대수익률 : 가치평가의 기준이 됨

 

PER로 계산하기 : 1/PER, PER가 8이면 주가 대비 기대수익률은 12.5%

=> 기업의 수익 편차가 심하거나, 어느 특정 시점의 PER,로 계산하므로 개별종목보다는 1/시장PER 와 같이 주식시장 전체의 기대수익률을 구하는 데 적합. 채권 등 다른 자산과 비교해 고평가인지 구분가능

=> 한국거래소 투자지표 메뉴 : 코스피 시장 PER 조회가능

=> 증권사 등에서 선행PER로 시장 예측(MSCI PER)

 

<복리승수 계산법>

복리승수 = (1+수익률)^투자기간

미래가치 = 투자원금x복리승수

현재가치 = 미래원리금÷복리승수

 

<복리의 72법칙>

72÷연수익률 = 원금이 2배가 되는 기간

72÷투자기간 = 원금이 2배 되는 연수익률

 

Tip. 유가물은 주식채권과 달리 복리효과가 없는 자산이므로 꼭 사야한다면 절대가격이 낮을 때만 매입한다.

Tip. 짜투리 돈도 허투루 하지말고 장기투자에 참여시키거나 기대수익률 높은 곳에 복리투자해야 한다.

 

 

<보편적인 가치 측정방법>

- 회계상 자산가치 = 재무상태표상 자산가치

= 자산총계 - 부채총계

= 자본총계

= 순자산가치(net asset value)

= 청산가치

___________

자본총계 = 자산 - 부채

 

Tip. 부동산 등은 실제가치보다 적게 표시된 경우가 있어 감안해야 한다.

Tip. 의류 재고 등은 실제가치보다 높게 표시된 경우가 있어 감안해야 한다.

Tip. 자산가치가 주가 시가총액보다 높더라도 영업수익이 떨어진다면 가치가 점점 떨어질 수 있다. 일정한 자산증가 속도가 나와야 한다.

 

본질 가치 = 자산가치 + 수익가치

1. 세법 상, 금감원 계산 본질가치 = {(자산가치x2)+(수익가치x3)}÷5

 

자산 가치 : 평가치

수익 가치 : 미래예측, 어렵고, 각자가 다름

 

수익 가치 계산방법= 예상 연수익 평균÷적정 할인율

1. 세법 : 최근 3년 평균이익 ÷ 할인율 10% (현실과 맞지 않음)

2. 할인율 : 물가상승률+성장률 or 회사채금리 +a or 목표수익율 15%인 투자자는 15%사용

=> 수익 가치는 계산방법에 따라 제각각이므로 절대가치측정보다 다른 자산의 수익가치와 상대가치측정에 유용

 

 

<주식가치지표 5가지(암기)>

수익 가치

EPS(Earning per Share, 주당순이익) =연 순이익/주식 수

PER(Price/Earning Ratio, 주가순이익배수)=주가/EPS 낮을수록 저평가

 

자산 가치

BPS(Book-value per Share, 주당순자산)=자본총계/주식 수 : 1주당 자본(=순자산가치, 청상가치, 장부가치)이 얼마인지 표시

PBR(Price/Book-value Ratio, 주가 순자산 배수)=주가/주당순자산 : 낮을수록 저평가, 1 이하면 주가가 청산가치에도 미치지 못함

 

ROE(Return on Equity, 자기자본수익률)=연간순이익/자본총계=EPS/BPS

높을수록 순자산가치의 성장속도가 높다.

 

Tip. 아이투자 itooza.com 에서 12년간 투자지표 요약표 제공

 

 

4장 금리와 경제, 작용과 반작용

실질이자율 = 명목이자율-물가상승률

 

Tip. RP를 이용해 레버리지 투자를 한다.(금리가 높으면 레버리지 비용 증가)

 

저금리에도 불구하고 자금이 소비와 산업으로 이어지지못하고부동산에만 쏠리는 한국경제

 

5장 워런버핏투자법의 핵심, 채권형 주식

버핏은 암산과 대략적 계산으로 ROE를 중시하며 15%정도의 복리수익률을 추구.

 

<왜 ROE?>

1. Roe에는 복리수익률 개념이 들어있다.

1. ROE가 유지되는 기업(지속 성장) > 순이익이 유지되는 기업(성장 둔화)

=> 순이익이 유지되는 회사에는 큰 배당을 요구하여 배당재투자로 복리효과 필요=> 결과적으로는 배당지출로 자본감소하여 ROE유지

※ 주의 : 적절한 ROE가 유지되지않는 저PBR 주식은 당당의 청산가치만 높을 뿐 가치가 감소할 가능성이 높다. 당장에 싼 주식이 아닌 미래가치 대비 싼 주식을 찾아야 한다.

 

 

<채권형 주식이란>

1. 미래의 이익이 꾸준하며 변동성이 적다.

2. 미래의 자산가치를 어느정도 예측할 수 있다.

예) 과자회사는 채권형, 게임회사는 아님

 

<채권형주식의 조건>

1. 경기민감주, 경기순환주는 제외(건설, 조선 등)

=> 어업, 음식료품, 제지, 도소매, 기타 서비스업

=> 과자 경기? 홈쇼핑 경기? 란 말은 없음, 의류, 철강경기, tv경기 등 혼재하거나 희박지기도 함

2. 대규모 설비 투자비나 연구개발비가 들어가면 제외

예) 모토로라, 소니, 도시바

=> 음료, 면도기, 캔디, 과자, 가구할인점, 생활용품, 화장품, 속옷, 신용카드. 신문사 등은 대규모 투자x

 

※ 애플, 삼성전자도 채권형 주식화 되어가고 있음. 필수소비재가 되어가고 있기 때문. 워런버핏도 애플에 투자

 

3. 내가 잘 이해할 수 있는 기업인가?

=> 모르는 회사는 가치측정이 어려워 가치투자 대상이 안된다.

 

4. 과거 ROE로 미래 ROE를 예측할 수 있는가

=> 과거 ROE가 안정적이라면 미래예측이 쉽다.

=> ROE성장률 : 5년ROE 평균 > 10년 ROE평균 =성장가능성 높음

 

 

<목표 기대수익률>

-워런버핏 : 15%

-적정치 : 절대수익률 15%, 장기국채금리 2배, 주식시장기대수익률 +5% 중 가장 높은 걸 선택

예시) 삼성전자 12%, 신한지주 13% 등 초우량주에는 차등

 

<워런버핏식 기대수익률 산정>

-기본가정 : 10년 만기 채권 기준, 10년 뒤 순자산 가치를 승수로 계산

예시) 1만원 -> 10년 뒤 2만원 = 기대수익률 7.2%

- 기대수익률은 기업실적에 따라 예상치가 변동되므로 지켜봐야 한다.

 

- 5단계 방식

1. 현재 가격(주가)과 순자산 가치(주당순자산) 확인

예) 가격 2만원, 순자산가치 3만원

2. 과거 ROE추이로 미래 10년간 ROE 추낭

예) 미래 ROE를 8%로 추정

3. 10년후 예상 순자산가치를 구한다.

현재순자산가치(주당순자산) x 추정 ROR 10년 승수 = 10년후 예상순자산가치

예) 3만원 x 2.16(연복리승수조견표에서 10년 8%에 해당하는 수) = 6.48만원

4. 예상 순자산가치를 현재가격으로 나눈 값이 10년의 몇 퍼센트 승수인지 찾는다.

예상 순자산가치 ÷ 현재가격 = 기대수익률 10년승수

-> 기대수익률 10년 승수에 해당하는 수익률을 찾는다.

예) 6.48만원 ÷ 2만원 = 3.24

-> 10년 복리승수 조견표에서 3.24에 해당하는 수익률 약 12.5%

5. 계산된 기대수익률이 목표보다 높으면 투자한다.

예) 12.5%는 목표 기대수익률 15%보다 낮아 보류.

 

3년 평균 ROE를 미래 ROE로 추정하는 방법은 매우 유용하지만 일시적인 수익으로 ROE가 급등하는 경우가 있어 제외해야 한다.(깊은 이해가 필요)

 

Tip. 기대수익률 12% 미만에서는 매도한다. 는 원칙으로 투자하면 가격이 상승하거나, ROE가 내려갈경우 매도타이밍으로 활용한다.

예시) 한국증권금융은 한때 roe가 18%였으나 현재 8%대로 유지, 낮은 주가로 채권형 주식에 해당

Tip. 최근 9년간 연간 주당 순자산, 주당순이익, ROE를 표로 만들어 3, 6, 9 년 평균 ROE를 보고 10년 예상 ROE를 추정한다.

Tip. 위 4단계에서 예상 순자산가치를 목표수익률의 10년 승수로 나누면 계산되는 값이 매수가능 주가가 된다.

Tip. 복리투자의 블루오션 비상장주식(장외주식) : 이익 10~20%양도소득세(상장시 없음) 등 단점때문에 저평가가 많다. IPO기대, 유동성 등 문제로 장기투자하게 됨. DART에사 기업공시 확인, 38커뮤니케이션에서 주주게시판 운영. K-OTC 이용

 

 

<벤저민 그레이엄 vs 필립 피셔>

그레이엄 : 낮은 PBR, 저 ROE 선호, 오래 보유할수록 불리(최소 배당 또는 급등재료 필요), 최소 5~6 이상 ROE는 필요

=> 배당이 높으면 높은 기대수익률만큼 배당으로 받으므로 급등하지 않아도 이익, 배당 없이 오래 보유해도 가치만큼 주가가 오르지 못한다면 불리

-> 크고 천천히 굴러가며 커지는 큰 눈덩이

 

피셔 : 낮지않은 PBR, 높은 ROE 선호, 오래 보유할수록 수익률 유리(해자필요), 높은 ROE 유지의 확신 여부, 가격은 순자산가치보다 미래ROE가 높음.

-> 작지만 빠르게 굴러가며 급격히 커지는 눈덩이

=> 미래 ROE 하락 시 위험

 

※ ROE는 보수적으로 평가하고, 경제적 해자를 확인해야 한다.

 

기대수익률이 주식시장기대주익률보다 떨어지면 매도한다.

급전이 필요하다면? => 기대수익률이 낮은 순으로 매도한다.

 

<자산배분>

- 장기적인 관점 : 금리, 채권등 다른 대안과 비교

- 주식보다 채권이 나은 시기도 있다.

- 진정한 의미의 분산투자 : 상관계수가 낮거나 반대 방향이어야 한다.

- 채권의 비율은 최소 25% ~ 50%가 적당(위험대비 수익)

- 위험 발생시 초기에 장기채권을 집중적으로 매입하여 위험 헷지

- 자산배분도 전망은 불가능하므로 가치투자를 해야한다.

 

<일드갭 투자>

- Fed의 법칙, 그린스펀의 법칙

-채권금리와 주식시장기대수익률(1/시장PER)을 비교해 채권의 주식의 비중 조절

- 국내 국고채3년금리와 1/MSCI PER와 비교

- 일드갭 3%이하 주식 적극매도, 6%이상 주식적극매수, 8%이상 주식 적극 추가매수

- 코리아 디스카운트가 심할수록 잘 먹히지 않지만 장기투자자가 기회를 포착하는 수단이 됨

 

<자산 배분 방법 추천>

- 국고채3년물 금리가 5.8%이면 58%는 채권 나머지늦 주식 42%

- 채권비중은 25~65%사이로 유지

-=> 채권금리 하락 시 주식을 매수한다는 의미

-> 채권 듀레이션이 길수록 위의 채권 비중을 줄일 수 있다.

=> 최근처럼 채권금리가 1~2%에 불과할 때에는 경기가 더 나빠져도 추가금리하락 여력이 부족하므로 채권형 누식으로 부족한 현금흐름을 보완할 수 있다.

- 은퇴를 앞둔 사람은 현금흐름 위주(고배당주, 이머징 마켓채권)

- 부동산 비중 낮은 사람은 부동산 주식 투자

 

<자산배분원칙 10>

1. 모든 투자자산은 기대수익률 평균이 최소 수익률(현재5~6%)의 2배이상이 되도록 포트를 구성하고 기대수익률이 측정불가면 제외한다.

2. 10%이상은 외화로 보유한다.

3. 10%이상은 즉시 현금화가능해여 한다.(주가폭락 대비)

4. 투자자산의 기대 현금흐름(이자, 배당 등)이 본전수익률 이상이 되도록 노력한다.

5. 투자자산 80%이상을 주식과 채권에 투자한다.

6. 국고채3년무루금리가 상승하면 주식을 줄이고, 금리가 하락하면 주식비중 늘린다(금리연동 자산배분)

7. 주식과 채권의 기대수익률 차이에 따라 비중조절한다(일드갭 투자)

8. 긴급차입시 향후 1년간 현금흐름을 초과하지 않는다.

9. 나의 위험을 자산배분으로 예방한다.

10. 관련 의사 결정에서 예측과 전망을 배제하고 원칙에 따른 것인지 점검한다. 합리적 이유가 있으먼 원칙을 수정한다.